La question de la liquidité monétaire dans le contexte de la crise sanitaire du Covid-19

Mfadel El HalaissiPar M’Fadel El Halaissi, Économiste.

La crise sanitaire du Covid-19 a mis en relief plusieurs natures de défaillances du système économique en vigueur à travers le monde. Elle a notamment mis à nu les insuffisances intrinsèques aux modèles de consommation, de production, de distribution des richesses et de fonctionnement des principes fondamentaux de l’économie de marché.

Des contradictions endogènes à ce système économique mondial minaient depuis bien longtemps le cœur du réacteur de cette machine infernale. La présente pandémie, bien qu’exceptionnelle car universelle, globale et touchant à la fois la demande et l’offre, a certainement contribué à la précipitation de la survenance de crises tentaculaires et interdépendantes.

Parmi ces défaillances, arrive en premier lieu le système monétaire international (SMI) qui, au cours des deux dernières décennies, montrait déjà des signes d’essoufflement marquant son inadaptation à la nouvelle économie mondialisée. La domination du dollar US comme monnaie de référence internationale dans le système monétaire mondial comportait déjà certaines limites après les accords de 1944 à Bretton Woods. En 1971, ces limites ont été aggravées par la décision unilatérale des États-Unis d’imposer la non-convertibilité du dollar vis-à-vis du système étalon-or.

En dépit de cette déconnexion du dollar de la contrepartie en or, le système monétaire international, faute de l’existence d’une autre monnaie concurrente ou de substitution, maintenait le dollar comme principale valeur monétaire de référence. Plusieurs pays dans le monde ont conduit des politiques monétaires conjoncturelles propres à leurs monnaies pour soutenir le dollar US.

Actuellement, il est indéniable de constater que ce système monétaire international a fondamentalement besoin d’être réformé, pour l’adapter à la nouvelle économie mondiale et à l’ère du nouveau capitalisme numérique.

L’autre défaillance à mettre en exergue est relative à la soudaine remise en question des « sacro-saints » principes concernant les équilibres budgétaires ardemment défendus par les régulateurs et agences de notation !

Comme par magie, sous les effets vertueux de la crise du Covid-19, les déficits budgétaires sont bien tolérés, voire soutenus par ces mêmes défendeurs rigoristes, dès lors que ce déficit est causé par les dépenses liées à la santé, à l’éducation et aux soutiens du secteur productif et de la consommation.

Force est de constater qu’au-delà des effets néfastes sur l’activité économique en général (plongeant plusieurs pays dans une récession économique certaine), les impacts de la crise sanitaire du Covid-19 atteignent même les fondamentaux de certaines doctrines économiques ayant fait recette auprès de plusieurs décideurs en matière de politique économique (Reaganisme, Thatchérisme) d’inspirations néo-libérales, ou monétaristes.

Après tant d’observations, de modélisations et d’expériences empiriques, si les lois économiques formulées par les uns et les autres fonctionnaient jadis, ce n’est plus le cas actuellement.

En effet, la plupart des doctrines économiques basaient souvent leur démonstration sur la célèbre hypothèse « toutes choses égales par ailleurs… » Or, avec cette crise sanitaire, plus rien n’est égal par ailleurs. Tout est bouleversements.

Le dualisme conceptuel de l’interventionnisme économique

L’un des principaux axes des grandes doctrines économiques sur lequel divergent les grands courants de la pensée économique se situe sur la question de l’intervention de l’État dans une économie de marché.

Pour les uns, l’État doit s’abstenir « autant que faire se peut » d’intervenir sur le marché et laisser celui-ci s’autoréguler. Cette école dont le rôle de chef de filât revient à l’auteur de « La richesse des nations » parue en 1776 : Adam Smith, fondateur du libéralisme économique.

Cette école de pensée dite « classique » dont Adam Smith et David Ricardo défendaient la thèse libérale sous l’adage « laisser-faire ; laisser-aller » a été reprise avec d’autres variantes par les Néo-classiques sous la conduite de l’École autrichienne, représentée par les adeptes du marginalisme Carl Menger, W.S. Jevons et Léon Walras.

Pour les autres, le marché est la proie de dérives et d’excès conjugués à l’irrationalisme des agents économiques, c’est pourquoi l’État doit intervenir pour corriger sa tendance et favoriser les conditions d’une croissance continue. La publication en 1936 de la « Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie » par John Maynard Keynes constitue la référence de ce courant de pensée dit « le Keynésianisme ».

La macroéconomie est désormais l’outil de prédilection dans l’analyse et l’action sur le marché. Les néo-keynésiens et les post-keynésiens contribuèrent à enrichir ce courant de pensée, à l’époque qualifié de révolutionnaire, par des apports analytiques, en attribuant notamment à la monnaie un rôle endogène dans l’économie. La confrontation de ces deux doctrines économiques en particulier, ne s’est pas limitée à la sphère académique, théorique, doctrinale ou conceptuelle, mais a exercé une influence directe sur les décideurs en politique économique au cours des dernières décennies.

Ainsi, suite aux conséquences de la crise de 1929, la politique économique engagée par le Président américain Franklin D. Roosevelt, dite « New Deal », pour lutter contre les effets économiques de la grande dépression est éminemment une politique d’inspiration keynésienne.

En revanche, dans les années 80, le Président américain Ronald Reagan et le Premier ministre britannique, Margaret Thatcher, ont communément défendu la politique économique d’obédience néo-libérale. L’état s’abstient de tout interventionnisme, voire se retire de tout investissement dans le secteur productif des biens ou des services, provoquant des privatisations à la pelle et une mondialisation de l’économie sans précédent.

La crise sanitaire du Covid-19 et sa nébuleuse de crises diverses (économiques, sociales, politiques à l’échelle universelle) transforment également les dogmes des doctrines de la pensée économique, qu’elle soit libérale, keynésienne ou monétariste. Elle renverse les axiomes, préjugés ou certitudes acquis de longue date, comme des évidences en incertitudes et doutes.

Le temps du dualisme conceptuel en politique économique, sur la question de l’interventionnisme de l’état est bien révolu. La nécessaire implication de la force publique dans la chose économique est saluée, souhaitée, voire sollicitée par tous.

Le rigorisme prévalant dans le respect des règles de gestion des déficits budgétaires vole à présent en éclat. Le seuil du fameux déficit à 3 % du PIB soutenu par Jacques Delors en France, puis élargi en 1992 à l’Union européenne dans le cadre du traité de Maastricht et des pactes de stabilité qui suivirent, est bien dépassé à ce jour.

L’endettement supplémentaire des États au-delà des normes et standards unanimement acceptés par le passé est largement admis et soutenu par une politique monétaire très conciliante et généreuse.

Voilà quelques exemples de transformation des convictions, censées être immuables auparavant et qui ont fondu dès la première vague de cette crise sanitaire.

Dualisme et politique monétaire

La domination de la référence du dollar dans le système monétaire international se traduit, entre autres, par la détention des actifs financiers dans le monde et le taux de pénétration de cette référence monétaire dans les marchés de change.

D’après le rapport du FMI de 2019, 61 % des réserves des banques centrales dans le monde sont en dollar et le marché de change affiche un taux de pénétration de 88 % pour le compte du dollar. Incontestablement, le SMI est basé sur l’« étalon dollar » adossé à un régime de change flottant.

Les banques centrales sont des acteurs pivots dans cet échiquier du système monétaire international, notamment la FED, la BCE et la Banque d’Angleterre, pour n’en citer que quelques-unes opérant en Europe et aux États-Unis.

Parmi les objectifs des banques centrales, figure celui de veiller à la stabilité de la monnaie par le biais de trois indicateurs : le prix, le taux d’intérêt et enfin le taux de change.

Sur un marché domestique restreint, les politiques monétaires peuvent permettre d’atteindre les objectifs cités ci-dessus, mais sur un marché mondial, dominé par une devise forte, toute politique monétaire demeure assujettie au comportement de cette monnaie dominante dans le SMI. Le système monétaire est structurellement fragilisé par cet état de fait.

Déjà en 1976, l’économiste autrichien Friedrich Von Hayek publiait l’ouvrage « Pour une vraie concurrence des monnaies » à travers lequel il prônait l’abolition du monopole de la banque centrale sur la monnaie.

En extrapolant l’idée maitresse de cette théorie, on constatera l’absence, ou du moins, la faiblesse de la concurrence des autres monnaies face au dollar et, par voie de conséquence, l’illustration de la fameuse loi de Gresham, « La mauvaise monnaie chasse la bonne » justifiant l’augmentation constante de la demande des actifs financiers dollars au détriment des autres monnaies.

Force est de constater que les principales banques centrales des grandes puissances économiques sont désormais devenues otages de ce système monétaire international déséquilibré. Pis, même les politiques monétaires mises en place ne donnent plus les résultats escomptés et n’atteignent plus les objectifs assignés.

À titre d’exemple, la BCE a injecté environ 2 600 milliards d’euros après la crise de 2008 dans la perspective de relancer les économies de l’Union européenne, mais les résultats ont été décevants.

Actuellement, la même BCE récidive avec un plan de relance au budget de 500 milliards d’euros, dont la moitié sera affectée au secteur de la santé, auquel il y a lieu d’ajouter les plans de relance de chaque État membre.

La baisse des taux directeurs à des niveaux historiquement très bas, voire à zéro (cas de la FED), est sans aucun effet sur la relance de la demande de crédit dans les marchés.

Même des effets classiques tels que l’inflation ou la hausse des crédits, jugés quasi automatiques par les adeptes de l’école de Chicago (Monétaristes) et les défenseurs du principe de l’égalité entre l’évolution de la masse monétaire et la production réelle, s’avèrent inexistants !

Les banques centrales se sont engagées à mettre en place des plans de rachats massifs des actifs financiers (Bons du Trésor, obligations, titres de créances…) pour assurer la liquidité et calmer les « traders » des grandes places financières. Hélas, cet instrument de QE « Quantitative easing » censé être exceptionnel est devenu fréquent et sources de bulles dangereuses pour le système financier mondial, comme c’était le cas en 2008.

Cette injection massive s’inscrit dans le cadre des politiques monétaires non conventionnelles, dites QE, assurant à la fois la liquidité du marché et incitant les banques commerciales à financer l’économie avec plus d’aisance.

Toutes ces batteries de mesures engagées par les banques centrales en vue de l’accompagnement des plans de relance Covid-19 initiés par chaque pays, sont à inscrire dans le cadre d’une dualité conceptuelle aux principes contradictoires, dont notamment :

  • La liberté des marchés vantée par tous les décideurs, louant les vertus de la concurrence et subventions de l’économie, tant décriée par toutes les organisations internationales.
  • Le principe des équilibres budgétaires et creusement illimité du déficit budgétaire et endettement de l’État.
  • Le contrôle de la croissance de la masse monétaire et injection sans plafond de liquidité par le truchement des rachats sur le marché.
  • L’indépendance des banques centrales vis-à-vis des marchés et le rôle accru d’opérateurs via la détention d’importants volumes d’actifs financiers acquis en QE.
  • L’incitation donnée aux banques commerciales pour le financement de l’économie et l’application des règles contraignantes dites prudentielles issues de Bâle III dans la gestion de ces mêmes Banques.

Ces variantes aux multiples dualismes et contradictions parfois schizophréniques altèrent inévitablement l’efficience de certaines politiques monétaires et entravent les effets vertueux tant attendus.

À cela se greffera la dépendance de ces banques centrales vis-à-vis de l’étalon dollar dont le comportement sera de plus en plus erratique, avec tant d’incertitudes et de menaces qui continueront à peser quant à sa place de monnaie dominante dans le SMI.

L’avènement d’un nouveau système monétaire international

Tout laisse penser que le dollar US, pilier de l’actuel SMI, arrive bien à la fin de sa période de domination ayant débuté le 22 juillet 1944.

La mondialisation entamée au début des années 80 a atteint un niveau très avancé dans l’intégration des économies du monde, renforcé son interdépendance et sa fragilité ; mais elle a aussi permis de donner naissance à de nouvelles puissances économiques telles que la Chine et bien d’autres économies émergentes.

Cette nouvelle donne impose de nouvelles règles pour un nouveau stade de capitalisme dit numérique, avec un nouveau système monétaire international à même d’assurer la stabilité et la pérennité de la croissance économique mondiale.

Pour atteindre ces objectifs, le nouveau SMI doit être construit sur des bases d’équité entre les économies du monde avec une référence monétaire neutre vis-à-vis d’une puissance économique et qui polarise la confiance de tous grâce à un système de taux de change transparent.

La substitution de la domination actuelle du dollar par une autre monnaie parait invraisemblable et difficile à mettre en place. La monnaie DTS du FMI (droits de tirage spéciaux) aurait pu constituer une alternative à la monnaie de référence internationale, au regard de sa neutralité (elle n’est la monnaie d’aucune puissance) et de sa qualité en tant qu’actif de réserve international. Mais, encore une fois, la représentativité des instances de la gouvernance est contestée par plusieurs économies émergentes. La question de la constitution de son panier limité à cinq monnaies depuis seulement 2016 (le dollar US, l’euro, la livre, le yen et le yuan) restera posée.

Néanmoins, deux espaces économiques à monnaie unique émergent en concurrent potentiel du dollar :

  • La zone euro, dont la puissance économique peut largement rivaliser avec le dollar US, mais qui a été lourdement affaiblie par des divergences politiques et des visions stratégiques désarticulées. Le Brexit a laissé des séquelles malheureuses pour cette zone économique. Les récentes déclarations de la Cour constitutionnelle allemande, exigeant de la BCE la justification du bien-fondé de sa politique monétaire de relance économique post Covid-19, risquent de créer de nouvelles scissions au sein de l’UE.
  • La zone yuan avec à sa tête l’économie chinoise et son espace économique naturel incluant la Russie, l’Inde, le Pakistan et probablement l’Iran et la Turquie en plus d’une dizaine de pays de l’Asie Centrale. Cette zone constitue une véritable alternative de concurrent au dollar à l’avenir.

 

L’expression de cette volonté chinoise sur le terrain est déjà en marche. La naissance d’un paradigme du nouvel ordre économique mondial est annoncée dans les sillages de la crise sanitaire du Covid-19.

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